002528股吧（东风股份投资百果园时间）

2022年9月底，英国差点亏掉自己的养老金。罪魁祸首就是价格急速下跌的英国国债。

英国养老金危机的来龙去脉

| 负债驱动型投资策略 LDI

英国养老金市场接近80%是DB Plan（固定福利计划），也就是员工退休后可以拿到一笔固定的钱来养老。

对于DB Plan的养老金本身来说意味着未来支付给客户的钱是固定的，属于养老金的负债，只是这笔支出可能是在30年后，也就是这笔钱的“久期”是很长的。

| 久期指的是债券的平均到期时间，也就是债券持有者收回其全部本金和利息的平均时间。

一般来说，债券久期越长，债券价格对利率的变动越敏感。

为了保证30年后能正常完成这笔支出，养老金需要不断调整当前的投资计划来满足这个事先约定的支出目标。

比如，养老金需要在30年后向客户支付100万英镑的养老金，那么养老金现在就可以购买30年到期的国债，如果养老资金有剩余则可以配置其它高收益债券或权益资产。

DB Plan配置在债券上的比例大概是62%。

时间是有价值的。要在30年后支出100万，那么现在需要投入多少钱？

将未来的现金流支出（负债）通过收益率折现，就是现在需要投入的钱（净现值或负债现值），因此现值对收益率非常敏感。

| 通俗理解一下，你现在存入10万元，每年10%的收益率和5%的收益率，10年后，你能拿到的本息和（终值）是不同的。

同理，十年后你想拥有50万（终值），在每年10%的收益率和5%的收益率下，你现在投入的本金（净现值）也是不同的。

显然，在终值相同的情况下，收益率（折现率）越高，现值越小。

当然，影响净现值的除了利率之外，还有通胀、年龄等因素。

一般来说，养老金计划面对的最主要的“无回报”风险是利率风险和通胀风险。

利率风险

折现率，一般与长期市场利率挂钩。如果市场利率下降，代表的是养老金计划的投资收益率下行，这意味需要更多的资金来匹配未来的支出，也就是负债的现值增加了。

通胀风险

通货膨胀是引起退休时养老金待遇上升最重要的因素之一。

因为通胀上升带来的生活成本增加使得养老金的负债随之增加。

英国养老金大多是挂钩通胀，通胀越高，养老金未来支出的金额就越多，在利率不变的情况下，其对应的净现值就越高。

这个净现值是一个理论值，也就是对养老金未来要支出的金额进行估算，并将这个估算值折现到现在是多少（养老金负债端折现后的现值、负债现值）。

当养老金资产端（养老账户里的钱）和负债端折现后的现值不匹配时，就需要按照其负债端对利率和通胀的敏感度，来设定资产端对利率和通胀的敏感度，使两者相匹配。

因此，对养老金而言，它不怕负债现值的波动，怕的是资产的波动和负债现值的波动不匹配。

比如，当利率从4%下降到2%时，负债现值上升了20万，如果资产端的市值也上升了20万，那么养老金资产依旧可以满足未来的支出。怕的是负债现值上升了20万，但资产端的市值只上升了10万，那么养老金资产就无法覆盖未来的支出。

这种以负债（敏感度）定资产（敏感度）的投资策略就是负债驱动型投资策略（LDI）。

| 利率互换 IRS

利率波动对养老金计划的影响非常大，而且养老金计划时间跨度又很久，有什么样的资产既能满足久期需要，又能满足收益需要？

30年国债，久期满足，对利率敏感性够高，但收益太低；企业债，收益率高，但久期不满足，对利率敏感性不足。

| 比如，市场利率下降，30年国债因为久期长，对利率很敏感，其收益率也会下降，利率下降，负债现值增加了，投资于30年期国债的养老金资产因为收益率下降，市值也跟随下降，负债现值增加，但资产端的市值却是下降的，虽然资产端敏感的跟随了负债现值做出了调整，但因为国债收益率太低，并没有起到对冲利率风险的作用。

答案是使用衍生品，比如用利率互换协议（Interest Rate Swap,IRS）来匹配利率风险。

利率互换简单来说就是交易对手双方互换利率，要么支付固定利率获得浮动利率，要么是支付浮动利率获得固定利率。

近20年来，采用LDI的英国养老金多使用利率互换（IRS）中的“支付浮动利率，获得固定利率”。

英国养老金买入长期国债，通过与投行签订利率互换协议，养老金可以获得该长期国债（名义本金）的一个固定的利息（获得了固定利率），同时支付给投行浮动利息（支付浮动利率）。这其实在赌未来利率下行。

这样做的好处是：

如果利率下降，负债现值虽然上升，但是资产端买入的IRS也是赚钱的，相当于负债和资产同步上涨，相互抵消。

如果利率上升，虽然资产端买入的IRS亏钱，但负债现值也下降了，又抵消了。

其次，由于本质上还是买入的长期国债，对利率的敏感性够高，久期也满足。

更重要的是，利率互换（IRS）只需要支付少量的抵押品，就可以获得长期限的资金匹配契约（久期敞口高），非常节约资本。节约下来的资本，养老金还可以配置到收益率更高的企业债券或股票上。这对缓解养老金不足的困境具有很大的帮助。

其实，就是给养老金加了杠杆。

以英国十年期国债收益率看，近几十年，其收益率一直呈现下降趋势。

也就是说，过去几十年，英国养老金在利率互换（IRS）上一直稳赚不赔，很好的对冲了利率风险，英国养老金也一直运行良好，天天睡大觉。

| 补缴抵押品 Margin call

2022年是史无前例最2的一年，黑天鹅成群结队的来。

在美联储疯狂加息下，全球利率大幅飙升。

英国十年期国债收益率，更是从1月份的1.18%最高涨到10月份的4.323%，314个基点的涨幅也是创了记录。

按理说，由于利率互换（IRS）的存在，利率上涨对LDI养老金的影响应该是中性的：

利率上涨，虽然资产端的IRS亏钱了，但是负债现值也下降了，相互抵消。

问题出在，作为衍生品的利率互换（IRS），由于利率上涨，尤其是短时间内大幅上涨，养老金支付的浮动利息远远超过了所购买的长期国债的固定收益，也就是利率互换产生了亏损。

利率互换产生亏损，尤其是短期大幅亏损的情况下，养老金一方是需要补缴保证金或抵押品的，是需要实实在在拿出现金或高等级债券给到对手方投行那里的。

但棘手的是，国债收益率的飙升意味着国债价格的暴跌，养老金提供的抵押品以及补缴的抵押品很快就被耗尽了。

虽然，从会计损益上来说，养老金资产端和负债现值仍然是匹配的，但是当下养老金因为债券价格暴跌速度太快，在毫无缓冲的情况下，已经拿不出那么多的抵押品了，养老金流动性受到冲击，利率互换（IRS）合约面临巨大的违约压力。

| 2021年底，英国养老金中DB Plan配置在债券资产上的规模大约是19375亿美元，其中配置在英国国债上的规模大概是17437亿美元。

根据网上一组测算，

“假定英国养老金配置的债券主要为20年期，则英国20年期国债上升10BP和100BP带来的资产缩水分别会达到349亿美元（17437*20*0.10%）和3490亿美元（17437*20*1%），缩水比例分别达2%和20%。”

今年7月21日至10月9日，两个月时间内，英国国债收益率上涨超过130BP，也就是说英国养老金资产端缩水超过20%，对应需要补缴IRS保证金也要超过数千亿美元。

如果时间拉长到今年1月至10月，英国国债收益率上涨超过300BP，那需要补缴的IRS保证金将近万亿美元。

结果就是，英国养老金面临巨大的补缴抵押品（Margin call）的压力，否则就会陷入违约。

更可怕的是，英国金融市场会因此陷入“死亡螺旋”：

债券价格下跌，国债收益率上升——养老金在IRS中需要支付更多的保证金——基金经理需要抛售更多国债（流动性最好）弥补保证金——国债价格进一步下跌——需要补缴更多保证金........

最终，不但英国人存了几十年的养老金就此交代，甚至可能导致整个英国金融市场资产价格的崩盘，其影响不亚于2008年雷曼兄弟破产。

关键时刻，英国央行出手了。

| 英国央行 BOE 救市

危机的根源在于债券价格的快速下跌导致英国长期国债收益率飙升，从而导致在IRS上的亏损太多。

因此，对于英国央行（Bank of England，BOE）来说，最简单的就是方法就是：

通过临时性购买长期国债，将国债的长端收益率降下来，让IRS的账面亏损少一点，从而缓解补缴保证金的压力。

同时，向市场传递央行维护债券市场稳定的决心和信心。

于是，在2022年9月29日央行承诺买进总计650亿英镑、期限超过20年的金边债券（英国国债）。

通过“临时性的QE（量化宽松）”，英国国债价格暴涨，30年期国债收益率从5.1%直接暴跌100多个基点至3.99%。

就此，英国养老金危机暂解。

（来源：金基报晓Y的财富号 2022-11-21 22:21）

点击阅读全文

分享至

微信

朋友圈

微博

郑重声明：用户在财富号/股吧/博客社区发表的所有信息（包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表）仅代表个人观点，与本网站立场无关，不对您构成任何投资建议，据此操作风险自担。请勿相信代客理财、免费荐股和炒股培训等宣传内容，远离非法证券活动。请勿添加发言用户的手机号码、公众号、微博、微信及QQ等信息，谨防上当受骗！

分享

评论

点击写评论，抢沙发！

热点阅读

明天起多国来华由所乘航司查48小时核酸！入境后海关抽查

第一财经

APP专享

137评论

“牛市旗手”领涨 中国平安30分钟惊魂 发生了什么？

中国证券报

APP专享

33评论

A股放量收涨：券商股领涨 北向资金净买入158亿

证券时报网

APP专享

979评论

特斯拉大降价 有门店订单大涨500%！老车主哭了 马斯...

每日经济新闻

APP专享

226评论

打开东方财富APP查看更多内容

24小时点击排行

$兔宝宝(SZ002043)$$英飞拓(SZ002528)$$黑芝麻(SZ000716)$英飞拓，黑芝麻，西安饮食，久其软件，都差不多了，高位别参与，年前资金都会套现的，西安饮食，英飞拓只是诱多，这里随时把人套住，信创板块就是瞎炒，没几个业绩好的，没业绩是不可能支撑长线上涨的，酒店餐饮板块早就超过了三年前的高点了，还有啥理由继续炒消费复苏？炒概念的只有低位的天地在线可以考虑低吸。兔...

年后板块预期小规划

钠离子电池行业最赚钱的十家企业

大盘持续发出警告别被虚张声势所迷惑！

这条暗线可以看看有大行情的机会！

点击查看更多内容

写评论...

东方财富APP内打开